實際案例與產業動態

引言

《加密資產市場條例》（MiCA）生效後，歐洲穩定幣市場現正經歷重大格局重塑。這項影響不僅反映在監管申報文件上，更直接體現在主要發行機構、金融機構與加密資產服務商的策略調整。本模組將深入探討這些規範如何改變市場結構、合規發行單位的營運因應，以及數位資產生態系因預期或回應 MiCA 所展開的更廣泛重組。

分析產業反應能夠提供極具價值的實務視角，展現理論監管框架究竟如何轉化為具體的市場行為。本文所彙整的案例研究，揭示合規方法的多樣性、企業爭取競爭優勢的策略佈局，以及實務推動過程中遇到的挑戰。

Circle 與 EMT 發行的 EMI 模式

2024 年 7 月，Circle 成為首間在 MiCA 框架下獲得電子貨幣機構（EMI）牌照的非銀行機構，由法國審慎監管與處置局（ACPR）核發。這項牌照讓 Circle 得以在歐盟全境發行 USDC 與歐元計價的 EUROC，兩者均屬完全合規的電子貨幣代幣（EMT）。

申請 MiCA 框架下的 EMI 牌照並非走過場，申請者須展現資本充足率、流動性管理和治理架構的健全性。Circle 已針對儲備機制特別調整，以嚴格符合 MiCA 1:1 資產支持和資產隔離規定，所有儲備全數存放於歐盟境內的受監管金融機構。日常對帳及公開認證已成為標準流程，贖回機制亦經重新設計，讓用戶能隨時依面值兌換歐元及美元資產。

Circle 的合規模式還包括在公開白皮書中納入 MiCA 規定的揭露資訊，詳細說明潛在風險，例如法定銀行通道可能遭遇中斷及對貨幣政策變化的敏感度。Circle 選擇以法國牌照作為主要發行據點，有效運用歐盟通行權，在各成員國推廣 EMT，無須逐一申請核准。

法國興業銀行 EURCV：銀行主導的 ART

法國興業銀行數位資產團隊 Société Générale-Forge 於 2023 年 12 月推出 EURCV。EURCV 屬於資產參考型代幣（ART），以歐元計價主權債券、現金等價物與短期銀行存款組成多元化投資組合，作為價值錨定。結合銀行發行人角色，EURCV 成為首批完全符合法規的銀行支持型 ART。

根據 MiCA，EURCV 必須取得 ART 授權，須向法國監管機構遞交完整白皮書，詳述儲備管理、資產估值流程、贖回權利與治理架構。儲備資產定期接受季度獨立稽核，稽核結果公布於銀行的數位資產平台，以達成 MiCA 所要求的高度透明。

EURCV 發行是法國興業銀行更大策略的一環，目的是將代幣化金融產品全面納入其服務，串聯傳統批發銀行與去中心化金融（DeFi）應用。銀行透過發行合規 ART，展現於機構 DeFi 戰略布局，提供合規的歐元抵押工具，支援借貸協議、代幣化證券結算及跨境貿易融資。

Banking Circle 的 EURI：專注跨境支付

總部設於盧森堡、專精跨境支付解決方案的銀行 Banking Circle，於 2024 年中推出 EURI，該 EMT 依 MiCA 規範以歐元作錨定。不同於服務零售客群的穩定幣，EURI 主要為銀行及金融科技夥伴間機構結算使用，著重多幣通道下的交易速度與成本效益。

其 MiCA 合規策略包括 EMT 發行平台直接整合至現有代理銀行基礎設施，實現 EURI 與合作單位所支持的其他法定貨幣間的即時結算。Banking Circle 另設置流動性池，確保全天候贖回，對於跨時區營運的機構極為重要。

EURI 能在歐洲支付服務供應商間廣泛採用，關鍵在於完全符合法規，使交易對手對贖回保證、儲備品質與治理監督深具信心。此案例展現合規穩定幣能順利融入既有金融基礎架構，無須針對零售用戶特別設計。

交易所反應：下架與重新上架

隨著 MiCA 截止日漸近，主要加密貨幣交易所積極調整產品組合以確保合規。2024 年 10 月，Coinbase 宣布對歐盟客戶下架部分不符合法規的穩定幣，背後原因為發行方未能達成 MiCA 的儲備、牌照或揭露標準。Coinbase 高層指出，此舉屬於預防性措施，反映交易所對法律風險的審慎評估，以及維持歐盟業務不中斷的決心。

部分交易所採取分階段重新上架策略，只要發行方取得必要授權，即重新引入合規代幣。例如，Binance 起初限制歐盟用戶使用部分美元掛鉤穩定幣，待發行方完成合規升級後，僅在特定司法轄區恢復代幣流通。上述調整凸顯交易所在監管執行上擔任要角，確保交易環境合規。

歐元計價穩定幣的策略性興起

MiCA 推動市場對歐元計價穩定幣需求升溫，部分歸因於監管誘因，部分因歐洲央行明確指出此類工具有助歐元於全球支付領域地位提升。隨美元掛鉤代幣面臨更嚴格審查，發行機構已積極以歐元為核心，擴充產品線以鞏固歐盟市場重要性。

多家金融科技新創與成熟支付企業已申請發行歐元掛鉤 EMT，預期商家、支付處理商及跨境電商平台等需求將持續增長。合規歐元掛鉤穩定幣預期可配合數位歐元推出，形成分層生態，讓民間及官方數位貨幣並存互補。

合規成本與市場整合

MiCA 合規的營運成本極高，尤以小型發行機構為甚。達到儲備稽核門檻、設立歐盟境內託管機制，以及撰寫監管機構認可白皮書，皆需大量法律、會計與技術資源。

產業分析師指出，部分發行方因成本考量選擇策略性退出歐盟市場，其他則尋求合作或併購方式，以取得已有的 MiCA 授權機制，免於自行建立。此一趨勢顯示歐洲穩定幣市場將持續整合，由少數資本充足、完全合規的發行單位主導流通。

對 DeFi 整合的影響

特定穩定幣達到 MiCA 合規標準，為受監管 DeFi 參與者開闢新通路。合規 EMT 與 ART 已開始在機構型去中心化借貸協議上擔任抵押品，例如專為已驗證實體設計的許可型流動性池。

將合規穩定幣整合到鏈上金融產品，並維持法律明確性，吸引傳統資產管理業者試行代幣化收益策略。然而，這類代幣嵌入的許可與 KYC 要求，意味其難以於所有 DeFi 環境自由流通，可能侷限其於完全開放、免許可協議中的實用性。

全球發行方與監管套利隱憂

尚待克服的重要挑戰在於，如何處理歐盟內外同步發行的全球穩定幣。部分發行方採雙重架構——為歐盟用戶推出合規版本，同時於其他司法轄區保留未受監管的對應代幣。監管專家認為，若代幣可在監管與非監管環境自由替換，將削弱 MiCA 目標，並把風險間接帶進歐盟市場。

歐盟監管機構已正視監管套利風險，並表示會以監控合規與非合規版本之間的替代性為主。歐洲銀行管理局有權針對重要代幣加強管控，若發現有與跨境資金流相關的系統性漏洞。

產業展望

MiCA 實施為全球穩定幣監管奠定新標準，各主要司法轄區正密切追蹤歐盟的作法。初期觀察顯示，MiCA 合規將成為機構型發行方的競爭優勢。

業界專家預期，未來 12-18 個月內，歐洲穩定幣格局將由少數高度信賴的發行機構主導，主要提供歐元與美元計價代幣。與受監管 DeFi 平台、跨境支付網路，以及潛在數位歐元的整合，將有望塑造市場發展的下一階段。

積極擁抱 MiCA 透明度、儲備及贖回要求的發行者，除了可在歐盟市場站穩腳步，更有機會在全球監管數位貨幣的未來發展中發揮引領作用。