加密市場的牛市還能持續1-2年

近期不少KOL對加密市場持悲觀態度，主要原因有兩個：一是美國經濟衰退風險加劇將引發全球需求萎縮；二是通脹韌性或制約聯準會政策空間，導致降息幅度不及預期。雖然這些擔憂不無道理，但我們的觀點剛好相反：比特幣是本輪週期的“逆襲者”。

首先，在“制造業回流+高關稅”的政策組合下，美元不可避免地進入貶值週期，這將導致黃金和比特幣等避險資產的需求大幅增加。由於美國資本對比特幣的定價權較強，它們更願意推動比特幣取代黃金，成爲新的避險資產之王。（前面分析過，不再贅述）

其次，加密市場的繁榮客觀上爲美元體系提供了戰略緩衝。Trump團隊首席經濟學家Miran提出的美國化債方案——向美元使用者徵收"鑄幣稅"並強制購買超長期美債——在傳統金融體系難以實施，卻在加密市場完美實現。USDT、USDC等穩定幣本質上相當於零息美元債券，投資者通過放棄利息收益，換取流動性和市場準入（鏈上美元），這實際上等同於向全球美元用戶收取“使用費”。只要美國監管機構強制穩定幣發行商將美債作爲儲備資產，穩定幣的增長便會成爲美債需求增長的“永動機”。

4月2日美國衆議院通過的《美元支付穩定幣法案》爲這一制度閉環打上關鍵補丁，該法案明確規定，穩定幣的儲備資產僅限於現金、短期美債及以美債爲基礎的回購協議等高流動性資產，同時嚴格禁止將儲備用於放貸、投資或其他用途。這一規定將迫使Tether、Circle等發行商將儲備結構標準化爲0.8美債+0.2現金的配置比例（比例雖沒有硬性要求，但這是收益最大化的選擇）。也就是說，未來每新增1美元穩定幣，美元穩定幣發行商必須同時增持0.8美元的美債作爲儲備。

根據美國財政部借貸諮詢委員會（TBAC）的預測，到2028年，美元穩定幣市場規模將達到2萬億美元。若《美元支付穩定幣法案》獲得參議院批準，穩定幣發行商持有的美國國債將達到1.6萬億美元，幾乎與中日兩國持有的美債總和相當。

因此，在市場普遍悲觀的情緒下，比特幣因其獨特的貨幣屬性和在美元體系中的戰略地位，反而可能出現超預期的表現。當然，單獨的比特幣行情仍不足以支撐起加密市場的繁榮，這意味着ETH、SOL、XRP、SUI等頭部的幣種也會成爲市場賺錢效應的補充。甚至當頭部幣種獲得較大估值提升的時候，底部的山寨幣也會獲得階段性補漲的機會。

5月7日，以太坊成功完成Pectra升級。與以往歷史升級後的市場表現形成鮮明對比：2022年The Merge（9月15日）和2024年Dencun升級（3月13日）後，ETH價格一路下跌，呈現典型的“利好見光死”走勢。然而，Pectra升級後，ETH價格卻持續攀升。更爲詭異的是，這場被視爲自London升級（2021年8月5日）以來最重要的效率和用戶體驗提升的變革，卻幾乎未受到關注和討論。這反映出ETH持有者的信心已經在這場雪崩式的下跌中消耗殆盡。歷史經驗表明，當市場情緒跌至冰點、重大利好被忽視時，往往預示着趨勢反轉即將來臨。

事實上，以太坊Pectra升級的意義遠超表面上的技術優化——它更爲關鍵的作用在於爲ETH質押型ETF的推出掃清障礙。

首先，EIP-7251將單帳戶質押上限從32 ETH提至2048 ETH，允許貝萊德等機構通過單一帳戶管理數百萬ETH，降低多節點操作復雜度。同時EIP-6110將驗證者激活時間從12小時縮短至13分鍾，這將減少驗證者在存款過程中等待的時間成本，使驗證者能夠更快速地完成存款操作並開始開始參與質押。

其次，EIP-7002允許驗證者通過智能合約觸發提款，無需等待排隊機制。此前，ETF持有的ETH質押後需排隊57天才能進入、28天才能退出，而升級後提款流程可縮短至幾小時，有效避免在市場劇烈波動時ETF被迫折價拋售。同時，質押收益會通過合約自動再投資，將ETH ETF的年化回報率提升至4%-5%，進一步增強機構配置的動力。

簡單來說，Pectra升級後，ETH ETF質押收益的確認時間將從最快12小時（不含排隊的時間）縮短至13分鍾，清算週期也將從至少T+28天縮短至最快T+2天（美股市場ETF通常爲T+2至T+7天），而且收益還可以自動再質押。總體而言，Pectra升級後，ETH質押型ETF獲批的可能性和對機構的吸引力將大幅提升。從某種意義上講，Pectra升級就是ETH的“戴維斯雙擊”。