Nos encontramos en 2025 y las criptomonedas ya forman parte del tejido financiero mayoritario. La Ley GENIUS ha sido aprobada, lo que finalmente ha dotado al sector de una regulación clara sobre stablecoins. Las instituciones tradicionales han asumido la adopción de las criptomonedas. El sector cripto ha salido vencedor.

Con la adopción masiva de las criptomonedas, el principal cambio para el venture capital en fases iniciales es que ahora proliferan más los proyectos adyacentes al universo cripto que los netamente cripto-nativos. Un proyecto cripto-nativo es aquel concebido por expertos para expertos del sector, mientras que los cripto-adyacentes utilizan la tecnología cripto como herramienta dentro de industrias consolidadas. Es la primera vez en mi carrera que presencio esta transición y creo relevante abordar las diferencias fundamentales en los aspectos clave al desarrollar para usuarios cripto-nativos frente a los adyacentes.

Construir para cripto-nativos

Casi todos los productos cripto de éxito hasta la fecha han estado orientados a la comunidad nativa: Hyperliquid, Uniswap, Ethena, Aave, entre otros. Como en todo movimiento cultural marginal, la tecnología cripto fue tan rupturista que quienes estaban fuera de la burbuja nativa apenas la comprendían ni lograban convertirse en usuarios intensivos y activos. Únicamente los verdaderos cripto-nativos, con gran tolerancia al riesgo, se implicaban testando betas, sobreviviendo a ataques, estafas y demás sobresaltos.

Los fondos de capital riesgo tradicionales de Silicon Valley descartaron proyectos cripto-nativos al considerar que el mercado potencial (TAM) era demasiado reducido.1 Era una postura lógica: el ecosistema apenas comenzaba, las aplicaciones on-chain eran contadísimas y el término “DeFi” no se acuñó hasta octubre de 2018, en un chat de San Francisco. Había que dar un salto de fe y confiar en que el entorno macro acabaría multiplicando ese mercado potencial. Así sucedió: el verano DeFi de 2020 y el periodo ZIRP de 2021 dispararon la demanda y, de repente, todos los VC querían entrar y ponerse al día con lo que se habían perdido en los cuatro años previos.

Hoy, el mercado de usuarios cripto-nativos sigue siendo pequeño comparado con los sectores tradicionales. Estimo que la comunidad de cripto Twitter ronda apenas las decenas de miles. Por ello, para alcanzar ingresos anuales de nueve cifras, el ARPU debe ser muy elevado. Esto nos lleva a una verdad esencial:

El ecosistema cripto-nativo pivota en torno a la captación y retención de usuarios avanzados.

En todos los productos cripto-nativos exitosos se observa una distribución de uso ultra-desigual. Los 737 principales usuarios (el 0,2% más activo) representaron la mitad del volumen de OpenSea el mes pasado. Solo 196 (el 0,06% más relevante) generaron la mitad del volumen de Polymarket en ese mismo periodo.

Como fundador de un proyecto cripto-nativo, tu prioridad debe ser retener a tus mejores usuarios, no incrementar el volumen total de usuarios. Esto contradice el discurso estándar de Silicon Valley, centrado en métricas brutas de crecimiento como los usuarios activos diarios (DAU).

La retención de usuarios en cripto siempre ha sido muy compleja. Los usuarios avanzados tienden a actuar como mercenarios y responden de forma sobresaliente a los incentivos. Por eso, cualquier nuevo actor puede irrumpir y arrebatarte cuota de mercado captando solo a unos pocos superusuarios. Ejemplos como Blur y OpenSea, Axiom y Photon, o LetsBonk y Pump.fun, lo demuestran.

En definitiva, la protección competitiva (“defensibilidad”) en cripto es mucho menor que en web2, máxime cuando todo es open-source y fácilmente replicable (forkeable). Los proyectos cripto-nativos surgen y desaparecen rápidamente, rara vez sobreviven más de un ciclo, o incluso unos pocos meses.2 Muchos fundadores que logran enriquecerse tras el TGE acaban abandonando su proyecto para dedicarse a invertir como business angels a modo de retiro anticipado.

La única barrera efectiva para retener usuarios avanzados es la innovación continua: estar siempre un paso por delante de la competencia. Uniswap sigue siendo relevante siete años después porque no deja de lanzar nuevas funciones punteras para satisfacer a sus mejores usuarios: liquidez concentrada V3, UniswapX, Unichain, hooks en V4. Y eso en el mercado de DEX, el segmento más saturado y competitivo de todos.

Construir para cripto-adyacentes

Durante años se intentó aprovechar la tecnología blockchain en mercados reales y masivos (gestión de cadenas de suministro, pagos interbancarios, etc.), pero todos los intentos fracasaron por falta de madurez. Empresas del Fortune 500 experimentaron en laboratorios de I+D, pero no llegaron a implantar soluciones a gran escala. ¿Recuerdas los lemas “blockchain sí, Bitcoin no” o “tecnología de libro mayor distribuido”?

Actualmente, los gigantes del sector realizan un giro radical y apuestan por las criptomonedas. Los grandes bancos y grandes empresas están lanzando sus propias stablecoins. La mayor seguridad legal bajo la administración Trump ha abierto la puerta de par en par a la adopción masiva. El ecosistema cripto ya no es el lejano oeste sin ley de las finanzas.

Por primera vez en mi carrera, proliferan más los proyectos cripto-adyacentes que los nativos, y no es casual: los resultados más relevantes de los próximos años probablemente estarán en este ámbito. Mientras las salidas a bolsa rondan las decenas de miles de millones, los TGEs se limitan normalmente a cientos o escasos miles de millones. Ejemplos de proyectos cripto-adyacentes:

• Fintech que emplea stablecoins para pagos internacionales
• Empresa de robótica que usa incentivos DePIN para la recogida de datos
• Firma de consumo que utiliza zkTLS para autenticar datos privados

La constante: la cripto es una funcionalidad, no el producto principal.

Los usuarios avanzados siguen siendo importantes, pero sin la radicalidad de los sectores nativos. Si la cripto es solo una función, el éxito depende más del know-how sectorial que de la excelencia cripto. Ejemplo: fintech.

En fintech, el reto es conquistar la distribución manteniendo sólidos fundamentales de CAC/LTV.3 Las nuevas fintech cripto temen que un gran actor no cripto, con mucha mayor distribución, incorpore la funcionalidad cripto y les imposibilite competir, ya sea por aplastamiento directo o por elevar el CAC hasta niveles prohibitivos. Y, a diferencia de los proyectos cripto-nativos, no pueden “salvarse” lanzando un token que funcione bien solo por narrativa.

Paradójicamente, los pagos en cripto han sido una categoría poco atractiva durante mucho tiempo: ¡lo afirmé en Permissionless 2023! Sin embargo, antes de 2023 era el momento idóneo para lanzar fintechs cripto y avanzar en su distribución. Con la adquisición de Bridge por parte de Stripe, ahora vemos a fundadores nativos pivoteando de DeFi a pagos, pero invariablemente acaban siendo superados por exempleados de Revolut expertos en el playbook fintech.

¿Qué implica lo cripto-adyacente para los fondos VC cripto? Es clave evitar seleccionar a fundadores que los VC generalistas han descartado, simplemente porque desde cripto no se comprende del todo el sector adyacente. La selección adversa suele nacer de elegir a fundadores nativos que han dado un giro reciente a lo adyacente. La realidad incómoda es que, en promedio, cripto tiende a atraer a fundadores que no consiguieron destacar en web2 (con la salvedad del top decil, que es radicalmente diferente).

Una fuente tradicional de “arbitraje” de talento para los VC cripto ha sido captar perfiles ajenos a la red Silicon Valley. No suelen tener currículos brillantes (Stanford, Stripe), ni destacan haciendo pitch, pero entienden la cultura nativa y saben crear comunidades digitales apasionadas. Hayden fue despedido de Siemens y creó Uniswap para aprender Vyper. Stani dio vida a Aave (antes ETHLend) mientras terminaba Derecho en Finlandia.

El arquetipo de fundador para proyectos cripto-adyacentes será muy distinto al de los proyectos nativos: no será el cowboy del salvaje oeste digital que sabe cautivar a los degenerados de la cripto y crear culto a su persona, sino un perfil más profesional y orientado al negocio, probablemente proveniente del sector adyacente, con una estrategia de entrada al mercado única para escalar la distribución. El sector cripto ha madurado y, con él, la nueva generación de fundadores de éxito.

1. El ICO de Telegram en 2018 ilustra la división entre fondos de Silicon Valley y VCs nativos cripto. Kleiner Perkins, Benchmark, Sequoia, Lightspeed y Redpoint invirtieron porque veían a Telegram como la plataforma líder por su base de usuarios, mientras que la mayoría de cripto-VCs no participó.

2. Considero que el sector cripto no adolece de falta de aplicaciones de consumo, sino que la mayoría de proyectos dirigidos al usuario final no son aptos para capital riesgo, pues sus ingresos carecen de recurrencia. En estos casos, los fundadores deberían autofinanciarse y buscar la rentabilidad, aprovechando la moda del momento para maximizar ingresos en unos meses, antes de que la tendencia cambie.

3. Nubank partía con ventaja: fue pionera antes de que existiese el concepto “fintech” y no competía con otras startups, solo con la banca tradicional brasileña. Los usuarios, hartos de sus bancos, se sumaron masivamente desde el primer día, lo que le permitió alcanzar una combinación rara de CAC casi nulo y product-market fit instantáneo.

4. Si quieres crear un neobanco de stablecoins para mercados emergentes, ¿qué sentido tiene vivir en San Francisco o Nueva York? Hay que estar sobre el terreno, hablando con los usuarios de esos países. Sorprendentemente, este es un excelente filtro inicial para analizar propuestas.

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